Brexit und Dondon’s Gigantischer Derivatemarkt – ein heißes Thema, das fast kein britischer Politiker jemals zu diskutieren versucht


Eine weitere Woche, eine weitere Runde verblüffender politischer Brexit-Kraft. Aber wenn Sie eine andere Perspektive auf diese anhaltenden Dramen wollen, denken Sie über ein Thema nach, das fast kein britischer Politiker jemals zu diskutieren versucht: den Zustand des gigantischen Londoner Derivatemarktes nach dem Austritt aus der EU. Denn solange dieses Thema heikel ist, ist es von großer Bedeutung – nicht nur, weil Derivate Auswirkungen auf die Finanzstabilität haben, sondern auch, weil das Thema einige außergewöhnliche Kämpfe hinter den Kulissen auslöst, jetzt mit transatlantischen Folgen. Das Problem, um das es geht, betrifft das Clearing von Derivatehandel. In den letzten Jahren hat das Londoner Clearing House (LCH) den Swap- und Futures-Sektor dominiert und regelmäßig mehr als 3 Billionen US-Dollar an Trades pro Tag abgewickelt, davon ein Viertel in Euro – auf Nennwert und fast die Hälfte in Dollar.

Kontinentaleuropäische Politiker haben es immer gehasst, dass so viel Euro-Geschäft in London saß. Aber sie tolerierten dies, weil das Vereinigte Königreich in der EU war. Und während die amerikanischen Regulierungsbehörden auch beunruhigt waren, weil so viel vom Dollar-Markt außerhalb ihrer Küsten lag, akzeptierten sie ihn, weil die britischen Behörden der Commodity Futures Trading Commission (CFTC) eine ausreichende Aufsicht über das LCH-Dollar-Geschäft gaben. Nicht mehr: Europäische Politiker haben erklärt, dass, wenn die LCH Euro clearen will, wenn – oder wenn – Brexit auftritt, dieses Geschäft entweder nach Kontinentaleuropa verlagert oder von der Europäischen Wertpapieraufsichtsbehörde (ESMA), dem in Paris ansässigen Unternehmen, reguliert werden muss.

In gewisser Weise ist das keine Überraschung. Und was für die City – und die Banken – eine Erleichterung bedeutet, ist, dass die ESMA kürzlich erklärt hat, dass sie die Londoner Clearingstellen diese Aufgaben auch nach einem harten Brexit erfüllen lassen wird, solange sie die ESMA-Regeln akzeptieren. Diese Angelegenheiten seit der Aufteilung des Clearing-Geschäfts wären für die Finanzakteure sehr kostspielig, wie Mark Carney, Gouverneur der Bank of England, letzten Monat betonte.

Es gibt jedoch eine Billionen Dollar Aufkommen, das völlig außerhalb der Kontrolle des britischen Parlaments liegt: die USA.

Die CFTC hat Europa mitgeteilt, dass sie nicht akzeptieren wird, dass die ESMA das Londoner Swap-Geschäft kontrolliert, da es sich auf die Dollar-Märkte und die US-Banken auswirkt. Hier geht es zum Teil um Nationalstolz – America First. Aber es gibt auch einen ideologischen Kampf. Britische und US-amerikanische Regulierungsbehörden vertrauen in der Regel den Marktkräften, und sie sind der Ansicht, dass es den Unternehmen des privaten Sektors freistehen sollte, zu entscheiden, wie viele Sicherheiten die Marktteilnehmer für Trades buchen müssen, um Ausfallrisiken zu vermeiden. Die CFTC verfügt über fast zwei Jahrzehnte Erfahrung in der Zusammenarbeit mit der Bank of England und es gab bisher nur selten eine Art von Ausfällen.

Die europäischen Regulierungsbehörden mögen es jedoch nicht, wenn der Markt allein entscheidet, wann mehr Sicherheiten für eine Transaktion in einer Finanzkrise verlangt werden. Denn während der Euro-Krise 2011 haben Unternehmen wie die LCH – und andere – spanische und italienische Vermögenswerte mit solchen „Margin Calls“ belegt – europäische Beamte machen dies für die Dramen verantwortlich – (geschweige denn, dass dies ein bewundernswert umsichtiges Risikomanagement war).

Das Endergebnis ist also, dass die europäischen Regulierungsbehörden und Politiker strengere Kontrollen durchsetzen wollen. Unserer Meinung nach muss eine klare Rechtskompetenz vorhanden sein, die sowohl die CCPs der EU als auch der Drittländer (Central Counter Parties) umfassen sollte.

Die Amerikaner lehnen dies jedoch vehement ab. Im vergangenen Herbst erwähnte Herr Glancarlo, ein CFTC-Kommissar, in einer erstaunlich harten Rede, dass die Amerikaner, wenn sich die ESMA zu sehr in das LCH-Dollar-Geschäft einmischt, „eine Reihe von leicht verfügbaren Maßnahmen zum Schutz der US-Märkte und der Marktteilnehmer in Betracht ziehen werden. „Privat schlagen einige US-Beamte vor, dass dies auch den Austritt europäischer Teilnehmer aus der Chicago Mercantile Exchange beinhalten könnte. Ja, wirklich! Das ist unserer Meinung nach sehr beunruhigend.

Gibt es eine Lösung? Nicht offensichtlich. Im Moment spielen die Protagonisten in der Öffentlichkeit „nett“. Nachdem die EU kürzlich einen breiten politischen Rahmen für die Abwicklung des europäischen Clearing skizziert hatte, versprach sie, dies bis 2021 in konkrete Regeln umzusetzen. Die CFTC und Brüssel haben angekündigt, dass sich die CFTC an diesen Vorbereitungen beteiligen wird. Aber der eigentliche Kampf ist unserer Meinung nach höchstwahrscheinlich nur verzögert und nicht gelöst. Bis die EU ihre Regeln im Jahr 2021 bekannt gibt, ist unklar, inwieweit sich die LCH an die ESMA-Grundsätze für das Clearing halten wird, wann – oder wenn – Brexit tatsächlich eintritt. Diese Unsicherheit ist bei ruhigen Märkten nicht sichtbar. Es wäre jedoch so, wenn eine weitere Krise eintritt – und das Volumen der Margin Calls steigt.

In der Zwischenzeit sollten Investoren zwei Lehren aus dieser Saga ziehen! Erstens zeigt es unserer Meinung nach, inwieweit Brexit nicht nur eine kanalübergreifende Angelegenheit ist – die teuflische Logistik im Finanzbereich wirkt sich auch auf die transatlantischen Beziehungen aus.

Zweitens zeigt es die politische Schwäche Londons. Die Teilnehmer, die in diesem Drama nicht in der Lage sind, ihr Gewicht zu entfalten, sind die britischen Regulierungsbehörden. Was als nächstes passiert, wird durch den ideologischen und territorialen Kampf zwischen Washington und Brüssel entschieden. So viel zum Thema „Rücknahme der Kontrolle“ in Großbritannien nach einem möglichen Brexit.