Dies sind tolle Zeiten, in denen man in US-Dollar bezahlen kann. Die inoffizielle Reservewährung der Welt ist im Kommen und schlägt alle Mitbewerber, da die US-Wirtschaft im zweiten Quartal dieses Jahres mit einer annualisierten Rate von 4,2% wuchs. Um das in Relation zu setzen, ist das fast das Doppelte des Wachstums der Eurozone im zweiten Quartal von 2,1%. Die US-Wirtschaft befindet sich nun in der zweitlängsten Phase des Wirtschaftswachstums seit dem Zweiten Weltkrieg, und wenn sie bis in den nächsten Sommer andauert, wird sie den 10-Jahres-Rekord zwischen 1991 und dem Zusammenbruch der Dotcom im März 2001 übertreffen.
Um die Überhitzung der Wirtschaft zu stoppen, hat die US-Notenbank die Zinsen erhöht, was den Dollar noch stärker antreibt. Der letzte Anstieg kam letzte Woche, als der Vorsitzende Jerome Powell bekannt gab, dass die Fed die Zinsen um 0,25% auf eine Spanne zwischen 2 und 2,25% anhebt. Dies ist der dritte Anstieg in diesem Jahr und der achte seit Beginn der Straffung im Jahr 2015, eine weitere Umkehrung der beispiellosen monetären Lockerung nach der Großen Finanzkrise (GFC), da die Regulierungsbehörde auf einen Kurs höherer Zinssätze und quantitativer Straffung (QT) setzt. Die GFC hatte zu konzertierten Anstrengungen geführt, um die Wirtschaft durch Geldpolitik und die Rettung scheiternder Banken zu stimulieren. Das Ergebnis war ein starker Anstieg der globalen Verschuldung.
Da die Zentralbanken die Nominal- und Realzinsen auf ein beispielloses Niveau senkten und durch unkonventionelle Geldpolitik Liquidität zuführten, begann die Welt eine Kreditaufnahme und trieb die Immobilien- und Vermögenspreise an den Finanzmärkten effektiv in die Höhe. Die Staatsverschuldung in den entwickelten Volkswirtschaften stieg um mehr als 30 Prozentpunkte des BIP, wobei die globale Gesamtverschuldung – einschließlich Staats-, Haushalts-, Finanz- und Nichtfinanzunternehmen – im zweiten Quartal dieses Jahres rund 250 Billionen US-Dollar erreichte.
Die Regierung der Vereinigten Staaten könnte bald mehr Zinsen für ihre Schulden zahlen, als sie für das Militär, die Krankenversicherung für die Armen oder Kinderprogramme ausgibt. Der Vorlauf der Fremdkapitalkosten ist ein Doppelschlag, der durch die Notwendigkeit der Finanzierung eines schnell wachsenden Haushaltsdefizits ausgelöst wird, das durch Steuersenkungen und stetig steigende Zinssätze verschärft wird, die die Schulden verteuern werden. Mit weniger Geld, das hereinkommt, und mehr in Richtung Zinsen, werden es die politischen Führer schwerer haben, dringende Bedürfnisse wie die Reparatur bröckelnder Straßen und Brücken zu erfüllen oder Notfallmaßnahmen zu ergreifen, als die Wirtschaft aus zukünftigen Rezessionen herauszuziehen. Innerhalb eines Jahrzehnts werden jährlich mehr als 900 Milliarden US-Dollar an Zinszahlungen fällig, was die Ausgaben für unzählige andere Programme deutlich übersteigt. Nach Angaben des Congressional Budget Office sind die Zinsaufwendungen bereits die am schnellsten wachsenden großen Staatsausgaben und werden im nächsten Jahr 390 Milliarden US-Dollar betragen, fast 50% mehr als 2017. In der Vergangenheit stiegen die Staatsverschuldungen in der Rezession an und ließen die Erholung nach. Diese antizyklische Politik ist seit der Weltwirtschaftskrise Teil des keynesianischen Standardwerkzeugs zur Bekämpfung von Abschwungphasen. Das Defizit steigt jetzt, da die Wirtschaft boomt, was bedeutet, dass der Stimulus prozyklisch ist. Es besteht die Gefahr, dass die Regierung weniger Handlungsspielraum hätte, wenn sich die Wirtschaft verlangsamt.
Abgesehen von Kriegszeiten oder einem tiefen Abschwung wie den 1930er oder 2008-2009 ist diese Art von aggressiven fiskalischen Impulsen in der Geschichte der USA beispiellos. Das Ausgießen von Benzin über eine bereits heiße Wirtschaft hat zu einem schnelleren Wachstum geführt. Das Finden des benötigten Geldes, um Investoren zu bezahlen, die Staatsschulden halten, wird andere Teile des Staatshaushalts zerschlagen. In einem Jahrzehnt werden die Zinsen für die Schulden höchstwahrscheinlich 13% der Staatsausgaben in den USA ausmachen, gegenüber 6,6% im Jahr 2017.
Defizit Falken haben seit Jahren gewarnt, dass ein Tag der Abrechnung kommt, was die Vereinigten Staaten der Art von Wirtschaftskrise aussetzt, die in der Vergangenheit verschwenderische Kreditnehmer wie Griechenland oder Argentinien überholte. Aber die meisten Experten, darunter wir, sagen, dass das nicht wahrscheinlich ist, weil der Dollar die Reservewährung der Welt ist. Infolgedessen haben die Vereinigten Staaten noch viel Kreditkapazität übrig, weil die Fed Geld mit weitaus weniger Folgen drucken kann als andere Zentralbanken. Und die Zinssätze stürzten in den letzten zehn Jahren, selbst als sich die Regierung nach der Rezession jedes Jahr für Billionen an den Markt wandte. Denn Staatsanleihen sind nach wie vor der bevorzugte Teil der internationalen Investoren bei jedem wirtschaftlichen Sturm.
Die Vermögenswerte der größten Zentralbanken der Welt – der USA, Großbritanniens, der EU und Japans – sind auf 15,3 Billionen US-Dollar gestiegen, was einem beispiellosen Anteil von 38% am BIP entspricht, von denen etwa zwei Drittel Staatsanleihen sind.
Der hohe globale Schuldenaufbau droht nun mit einer neuen Finanzkrise. Höhere Zinsen und QT führen zu einer wachsenden Verwundbarkeit der Schwellenländer. Über 200 Milliarden US-Dollar – auf den Namen lautende Anleihen und Kredite von Regierungen und Unternehmen der Schwellenländer werden 2018 fällig und müssen 2019 und 2020 rund 1,5 Billionen US-Dollar Schulden zurückzahlen oder refinanzieren. Schwellen- und Mitteleinkommensländer mit hoher Verschuldung, hohen Haushalts- und Leistungsbilanzdefiziten und auf US-Dollar lautenden Schulden, die kurzfristig fällig werden, sind einem Rollover-Risiko ausgesetzt.
Zu Beginn der GFC von 2008 waren die Banken im Nahen Osten, insbesondere der GCC, nicht stark fremdfinanziert und hatten keine direkte Verbindung oder Engagements in der US-Subprime-Krise. Finanzinstrumente wie hypothekarisch gesicherte Wertpapiere und andere Instrumente, die zu gefährlichen Vermögenswerten wurden, fehlten an den Märkten. Zehn Jahre später sind die Banken in der Region des GCC nach wie vor gut kapitalisiert und entsprechen weitgehend den neuesten BIS-Anforderungen. Ebenso waren die Finanzmärkte der Region nicht direkt exponiert. Unter dem Strich führte die mangelnde internationale Integration der Finanzmärkte in der Region zu begrenzten Spill-over-Effekten aus den entwickelten Märkten. Die unterentwickelten inländischen Finanzmärkte führen jedoch zu einem Ungleichgewicht in den US-Dollar-Bilanzen der Regionalbanken. Sie sind stark auf weniger stabile Finanzierungen wie kurzfristige Interbankeneinlagen, Wholesale-Quellen, Anleihen und Swaps angewiesen. Als die mögliche Krise eintrat, zerflossen diese Finanzierungsquellen und schmolzen in der Vergangenheit wie Eis in der Wüste.
Banken und Finanzinstitute fanden heraus, dass ihre korrespondierenden Bankverbindungen und Fazilitäten verschwunden waren. Ähnlichkeit, der Zusammenbruch des Marktes bedeutete, dass Staatsfonds und Zentralbanken ihre „liquiden Vermögenswerte“ illiquide wurden; die Preise sanken und es gab keine Gegenstücke. Zu diesen Finanz- und Liquiditätsschocks kam der starke Rückgang der Ölpreise mit Beginn der Großen Rezession hinzu. In den GCC-Ländern herrschte Abwärtsdruck auf Löhne, Einkommen und inländische Vermögenspreise, einschließlich Immobilien, die stark zurückgingen. Aber dem GCC-Bankensektor blieb eine ausgewachsene Krise erspart. Zu den politischen Reaktionen gehörten nachhaltige Staatsausgaben, niedrigere Zinssätze – in Verbindung mit der Fed -, eine Liquiditätsentlastung durch direkte Injektionen auf dem Geldmarkt und den Zugang zu neuen Zentralbankfazilitäten, die Senkung des Reservebedarfs und die Lockerung der aufsichtsrechtlichen Kredit-Einlagen-Relationen. Kuwait, Saudi-Arabien, die VAE und andere Länder der arabischen Welt führten zum ersten Mal in der Geschichte der Einlagensicherung im Nahen Osten ein, was dazu beitrug, Kapitalabflüsse einzudämmen. In der Folgezeit führte die GFC zu einer Stärkung des regulatorischen Rahmens und der Aufsicht in den GCC-Ländern durch die Einführung von Basel III-Anforderungen, die das Risikomanagement und die betriebliche Effizienz verbesserten, und die Einrichtung von Kreditinformationsbüros zur Verbesserung der Kreditrisikobewertung und -verwaltung.
Nach wie vor besteht Verbesserungspotenzial, die Corporate Governance muss gestärkt und die Offenlegung und Transparenz verbessert werden. Eine starke Corporate Governance ist der Schlüssel zur Minderung der mikroökonomischen und internen Risiken der Banken- und Finanzkrise.
Unserer Meinung nach dürfte die nächste Finanzkrise als Zentralbank ausgelöst werden, beginnend mit der Beendigung des QE durch die Fed und der Einleitung des QT. Der große Überhang der globalen Verschuldung, steigende internationale Zinsen mit QT, ein Rückgang der Liquidität und des Kreditwachstums erhöhen nach unserer Einschätzung das Risiko einer Rezession bis Ende 2019 bis Anfang 2020. Diese Risiken werden durch trumpianische Handelskriege noch verschärft, die die Erholung des Wachstums des internationalen Handels zunichte machen und die Investitionen stark dämpfen können. Erste Warnsignale sind bereits vorhanden: Das Handelsvolumen sinkt bereits, das Vertrauen der Unternehmen wird geschwächt und Investitionsentscheidungen verzögern sich. Die Erwartung eines Abschwungs und einer Rezession kann vor dem Abschwung eine globale Finanzkrise auslösen.
Drei politische Reformen können unserer Meinung nach dazu beitragen, die GCC-Länder auf die nächste Finanzkrise vorzubereiten:
Erstens sollte der GCC die Finanzmärkte in Landeswährung aufbauen. Eine wichtige Lehre aus der GFC und der Asienkrise ist und war die Gefahr einer übermäßigen Abhängigkeit von der Finanzierung der Fremdwährungsbanken für zyklische Sektoren wie Wohnungsbau, Immobilien und Infrastrukturinvestitionen mit langer Laufzeit. Die Entwicklung der Finanzmärkte in Landeswährung, zu denen auch Staatsschulden zur Finanzierung von Haushaltsdefiziten und Entwicklungsprojekten sowie Wohnbaufinanzierung und Hypothekenmarkt gehören, wird den GCC für ihre Zukunft helfen.
Zweitens sollte der GCC eine moderne und glaubwürdige rechtliche und regulatorische Finanzinfrastruktur schaffen, um ausländische Direktinvestitionen zu unterstützen und anzuziehen: Der GCC sollte die Schuldenerlassregelungen durch Entkriminalisierung geplatzter Schecks und den Aufbau der Kapazitäten der Gerichte verbessern, er sollte Insolvenzrahmen zur Unterstützung der außergerichtlichen Beilegung und Unternehmensumstrukturierung entwickeln, um den sich entwickelnden Markt für Start-up-Unternehmen und Unternehmer zu unterstützen. Darüber hinaus sollten sie Gesetze einführen, um Fusionen und Übernahmen sowie Verbriefungen zu erleichtern, um die Entwicklung von Asset Backed und Mortgage Backed Securities und anderen strukturierten Schuldtiteln zu unterstützen.
Drittens sollte der GCC eine antizyklische fiskalpolitische Toolbox zur wirtschaftlichen Stabilisierung entwickeln. Dazu bedarf es einer Reform der bestehenden Haushaltsgesetze, um die Defizitfinanzierung sowie die Einführung von Steuervorschriften zu ermöglichen.
